新冠肺炎疫情对个人住房抵押贷款证券化市场的影响
文章发布日期：2020-04-26
随着时间的拉长，新冠肺炎疫情对个人住房抵押贷款证券化市场（以下简称“RMBS市场”）的影响逐渐显现。大部分RMBS产品2月份基础资产回收款金额有所下降，部分产品拖欠1-30天的贷款金额占比上升，但资产质量未出现明显恶化。随着回收款金额的下降，证券久期相应拉长。本文从基础资产和证券两个方面，简要分析新冠肺炎疫情对RMBS市场的影响。文中数据均根据公开披露的受托机构报告整理，共涉及177单存续RMBS产品。
疫情主要通过影响借款人的还款行为，影响基础资产表现。一方面，疫情期间外出活动受限，抑制借款人早偿行为，导致基础资产早偿金额下降。另一方面，受疫情影响，部分借款人月收入下降或者中断，拖欠1-30天贷款占比上升。疫情导致基础资产回收款总额下降。公开披露的受托机构报告显示，存续177单RMBS产品中有168单产品2月份回收款金额环比下降，平均降幅[1]约19%，最大降幅高达39%。回收款金额下降的主要原因为早偿率降低。一方面，借款人外出活动受限导致二手房交易量下降，从而降低由此形成的早偿；另一方面，由于多数银行尚不支持线上渠道提前偿还住房贷款，借款人在疫情期间前往银行网点进行房贷早偿的比例降低，以上两方面导致基础资产早偿率明显下降。上述回收款环比下降的产品中，基础资产在2月份的利息回收款和计划内本金还款金额与上月基本持平，早偿还本金额较上月平均降幅为52%，最大降幅高达97%。存续产品在2月对应的年化早偿率均值为3.86%，环比下降约5个百分点。回收款将逐步回归正常值。预计2月份为疫情对基础资产回收款影响最大的月份，随着全国各地有序复工复产，基础资产回收款将逐步回归正常值。同时，考虑到疫情期间被抑制的早偿行为将得到释放，预计早偿金额在未来2-3月内会超出正常值。部分产品拖欠1-30天贷款占比上升，但资产质量无明显恶化疫情导致拖欠1-30天贷款金额和占比上升。受疫情影响且符合银发【2020】29号规定的借款人，可向银行申请灵活调整还款安排，合理延后还款期限，该行为会增加部分RMBS产品基础资产中拖欠1-30天贷款的金额和占比。受托机构报告显示，共67单产品[2]拖欠1-30天贷款金额上升，平均环比增幅约2.3倍；拖欠1-30天贷款占期末资产池未偿本金余额的比例较1月增加0.53个百分点。基础资产质量未发生明显恶化。一方面，拖欠1-30天贷款占比的绝对值依然较小，最高值为3.29%，大部分产品在1%以下。随着疫情影响的减弱，新增拖欠1-30贷款占比将回落至正常水平。另一方面，累计违约率未出现明显变化，较1月最高增幅为0.08个百分点，大部分产品累计违约率与1月持平。综上，基础资产质量无明显恶化。 截至2020年3月末，市场存量RMBS证券余额超过1万亿，所有证券均正常还本付息。RMBS次级档证券对优先档证券提供了强劲的信用增级，当基础资产累计净损失超过次级档证券占比时，优先档证券触发信用风险。大部分RMBS产品发行时的次级档证券占比超过10%，随着优先档证券本金的偿付，次级档证券对优先档证券的增信能力不断提升。截止2020年2月末，存续RMBS产品基础资产的累计违约率均未超过1.4%，考虑回收因素后的净损失率远低于次级档证券占比。因此，优先档证券信用风险仍处于较低水平。压力情形下，累计净损失仍较难超过次级档证券占比。疫情对湖北省影响较大，经统计，存续产品中共100单产品涉及湖北省内基础资产，有14单产品湖北基础资产金额超过次级档证券本金（详见表1）。截至2020年2月末，上述14单产品的累计违约率均未超过1%。假设压力情况下，疫情导致湖北和全国其他地区基础资产分别形成30%和2%的累计净损失，其中12单产品的累计净损失仍不会击穿次级档[3]。表1 含湖北省内基础资产RMBS产品的相关发行数据统计疫情通过影响借款人正常还本付息或抑制早偿还款，降低基础资产回收款，进而拉长优先档证券久期。部分固定摊还型优先档证券本期无法实现目标余额。固定摊还型证券基于一定早偿率制定每期还本金额，当实际早偿率低于假设值时，该类证券可能无法实现目标余额。一方面，该情况不会触发任何加速清偿或违约事件；另一方面，目标余额机制具有自动调节后续还款功能，当早偿率恢复正常水平后，该类证券会自动匹配后续支付日对应的目标余额。因此，疫情对固定摊还型证券的影响体现为，短期内无法实现目标余额，本金还款向后堆积，证券久期增加，存续期内利息总额增加。过手摊还型证券本期还本金额下降。过手摊还型证券具备吸收基础资产早偿率波动的功能，2月份早偿率下降将直接减少过手摊还型证券本金还款额，部分证券甚至出现零还本。该情况同样不会触发任何加速清偿或违约事件。与固定摊还型证券类似，疫情同样会拉长过手摊还型证券的久期，增加存续期内的利息总额。疫情持续时间越长，证券久期增加越多，并可能导致部分证券实际到期日晚于原早偿率假设下[6]的预计到期日。当下疫情已得到有效控制，各地经济社会活动加速恢复正常，预计基础资产现金流将快速回归正常值，故优先档证券久期增幅有限。针对优先档证券而言，一方面证券久期增加，另一方面证券存续期内累计收到的票面利息增加，总回收金额上升。在二者的共同影响下，证券收益率的变化存在不确定性。为分析疫情对优先档证券收益率的具体影响，选取存续产品中已清偿完毕的优先档证券进行分析。该档证券为过手摊还型，证券本金28亿元，票面利息5.1%，存续期为2018年3月28日至2019年10月26日。假设疫情导致短期内本金还款下降20%，下降的款项在疫情结束后陆续补足。情形一，疫情导致半年内（第5-10期）每期本金兑付减少20%，并分别在6个月后逐月补足，证券期限不变。情形二，疫情导致1年内（第5-16期）每期本金兑付减少20%，并分别在12个月后逐月补足，证券期限增加9个月。表2可见，证券原收益率为5.22%，情形一下收益率小幅下降至5.20%，情形二下收益率维持5.22%不变。综上，疫情对优先档收益率影响较小。具体数据见表2。针对次级档证券而言，疫情导致的基础资产净损失率越高，对次级档证券的收益率影响越大。
[1]针对在3月披露第2期受托机构报告的产品而言，首期报告披露回收数据为封包日至1月末的数据，不在本文统计范围内，下同。[2]不排除部分贷款服务机构未将调整还款安排的贷款披露在受托机构报告中，故该数据为保守值。[3]武汉公积金2016-1RMBS和九通2019-1RMBS的基础资产全部集中于湖北省，次级占比分别为13.75%和15.97%。尽管疫情导致净损失率超过次级厚度的可能性较小，但仍值得持续关注。[4]该单产品发行时次级厚度*（该单产品发行规模/含湖北基础资产RMBS的总发行规模）[5]该单产品发行时湖北基础资产占比*（该单产品发行规模/含湖北基础资产RMBS的总发行规模）
